事件:1-9月全国固定资产投资同比名义增长10.3%(8月10.9%),9月社会消费品零售总额同比名义增长10.9%(8月10.8%),9月规模以上工业增加值同比实际增长5.7%(8月6.1%)。

9月财政收入回升3.2个点至9.4%;支出回升1个点至26.9%。

基本结论:

1、三季度GDP(6.9%)略好于预期,房地产、金融服务业等增加值滞后回升推高服务业贡献,维持未来台阶式下滑判断,维持未来三个季度6.9、6.8、6.7的数据预测。逻辑在于:推升服务业高增长的因素不可持续,目前地产销售已经下滑至个位数;工业产出继续下降的趋势比较明确,10月的工业增加值预计要大幅下台阶;经济增长四季度下行压力仍然较大,唯基数效应较为有利于,若政策措施能够起到一定对冲效果,则4季度增长勉强持平。

2、工业增加值大幅下滑,未来仍将进一步下降。从工业增加值(5.7%)的结构上看,9月仅存食品与化工链条有所表现,前者与消费活动相关、后者主要是原油价格环比企稳、同比基数效应非常有利导致;而水电气、采掘、制造装备等均疲弱,周期类原材料行业增加值轻微波动。由于10月消费需求下行、周期类行业减产,同时中观高频数据显示周期仍在下降,因此预计未来工业部门的上中下游均存在收缩空间。

3、投资单月已现负增长,未来继续下滑压力较大。单月投资下滑至6.8%(累计10.3%)的近10年最低增速;9月基建投资高位下滑(其中,除道路运输略有提高外全线下滑);而制造业投资连续5个月下滑至历史新低(4.6%),地产投资负增长扩大(-3.1%)。未来看,投资仍面临较大的下行压力。新开工计划投资仍然没有起色(单月仅3.5%),资金来源低位稳定(6.8%),两者均显著持续低于投资增速。目前地产销售已然下滑至个位数,基建投资扩张既受制于财政预算约束,也与制造业投资一样,面临资本回报极低的困境。

4、消费轻微回升,趋势下滑已现迹象。9月名义消费轻微提升(+0.1),实际增速提升幅度略大。其中,通讯器材、文化办公用品以及地产相链的家具、建筑装潢是主要推动;中西药表现比较稳定,持续高于平均增速;汽车、金银珠宝、日用品增速下滑,拖累整体消费;石油及相关制品持续负增长;此外,消费形态上看,餐饮收入增速下滑0.3至12.1%,仍高于商品零售(增长0.1至10.7%)。10月黄金周消费表现一般,地产销售回落、且预计未来10月物价下台阶,因此消费下滑趋势明显。

5、9月份财政收支双回升,但四季度收支压力均突显。单月财政收入回升主要依靠非税收入(33.3)贡献,税收收入仍然乏力。营业税为税收收入中的结构性亮点,前期商品房销售回升,滞后反映在地产相关税收中。财政支出维持高增速主要是地方财政支出加大稳增长力度所致,中央财政因前期节奏过快、已转至负增长;9月财政资金投向中,基建支出增速已达50%的极高增速、民生支出亦保持较快水平。四季度收支压力突显,受制于经济基本面以及预算要求,财政支出或面临降速。

6、基本面差短期尚可看作常量,但需关注11月是否存在重要变化。11年始,经济基本面变化顺历了高弹性、低弹性(常量)阶段后,其后的推演事关全局。月报《蝉鸣黄叶》、周报《两座谈会积极、双降意味渐起》一方面均指出流动性改善预期、双降意味渐渐起,政策对冲年度经济收官“不确定性”;但另一方面,也着重指出,11月需要关注企业生存周期问题、通缩是否抬头、以及金融领域的市场化改革与变化等问题。

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