【研究报告内容摘要】

佐力药业重新聚焦主业，成效显著 经过 2019年的经营调整，公司 2020年度业绩得到明显恢复，公司 2020年年报显示： 2020年公司实现收入 10.9亿元，同比增长 19.72%；实现 归母净利润约 8,880.18万元，同比增长 246.98%。公司 2021年第一季度 业绩预告显示：预计一季度实现归母净利： 4,100万元— 4,900万元，同 比增长 275.38%- 348.63%。 中成药市场近 4600亿元规模， 整体表现平稳 我们认为，虽然中药行业没有表现出高景气，但是在目前国家支持中药 的政策以及国民对中药产品普遍接受的大背景下（特别是 2020新冠疫 情初期全球缺少特效药时，中成药发挥出了其强大的支持作用），至少 中短期，中成药行业不会出现明显萎缩。 国家统计局数据显示：中成药 2019年营收约 4587亿元，同比增长 7.5%，占医药工业比重约 17.5%。 2019年中成药实现利润约 593亿元，同比下滑约 1.8%。占医药工业比重 约 17.2%，行业净利率约 12.9%。

2020年中成药行业整体表现平稳。米 内网数据显示：中国城市零售药店终端中成药产品 TOP20产品销售额 下滑 1.69%。中国城市实体药店终端销售额超过 3亿元的独家中成药整 体下滑约 7.1%。 中成药行业分化加剧，可关注独家品种、大品种 目前，行业部分细分产品（如中药注射剂）下滑明显， 我们认为，不应 将部分中药产品的负面观点迁移至整个中成药行业，由于细分行业内部 的分化，部分细分市场的下滑为其他中成药——特别是独家中成药的成 长提供了空间。中短期可以关注拥有独家、优质中成药产品的公司。

佐力药业产品相比传统中药产品有明显优势 佐力药业主打产品采用生物发酵技术。发酵技术不会受制于传统中药种 植资源限制、药材价格波动、天气变化等因素的影响。发酵技术方便扩 产，规模效应明显。技术壁垒较高，产品质量可控。 佐力药业乌灵系列产品销售预计可达 10亿规模投资建议 我们预计公司 2021-2023年公司实现主营业务收入 12.77亿元、 14.90亿元、 17.40亿元，同比增长 17.0%、 16.7%、 16.8%，对应归母净利润 1.42亿元、 2.14亿元、 2.97亿元，同比分别增长约 60.3%、 50.0%、 39.1%。对应 EPS 分别为 0.23元、 0.35元、 0.49元。公司目前市值对应 2021~2023年 PE 分 别为： 29.49X、 19.66X、 14.13X。 我们选取行业标杆同仁堂作为优质中药公司的估值参考。 考虑到佐力药 业乌灵产品的独家优势及中短期乌灵产品线对公司业务贡献的较高确定 性，我们给予佐力药业主营业务 30倍估值，公司主营业务对应 2021年 ~2023年合理估值分别为 42.7亿元、 64.1亿元、 89.1亿元。若叠加佐力药 业持股 CAR-T 公司科济药业估值，佐力药业对应 2021~2023年合理估值 可达 52.5亿元、 73.9亿元、 98.9亿元。公司目前市值为 42亿元，股价为 6.9元，给予“买入（首次） ” 评级。

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