【研究报告内容摘要】

外储环比转降，主要来自估值因素影响我们认为9月外储环比减少约220亿美元主要来自估值因素的影响。9月，美元指数由8月末的92.17上涨1.8%至月底的93.85；欧元和英镑则相对贬值，欧元兑美元由8月末的1.19贬1.7%至1.17；英镑兑美元由8月末的1.34贬3.7%至月底1.29，9月汇率变动对储备规模影响约有-300亿美元。主要经济体债券收益率微降对储备影响较为中性，9月5年期美债收益率维持平稳，5年期英债收益率全月下行3BP 至-0.05%，5年期德债收益率全月下行10BP 至-0.75%，收益率下行对储备规模影响约为+50亿美元。合计来看，9月估值因素对储备的影响约为+250亿美元，几乎可解释全部的外储规模变动。

9月人民币汇率先升后贬，我们坚持中枢上行至6.75的判断6月以来人民币汇率升值有几方面逻辑支撑：1、疫情后我国经济率先复苏，中国基本面相对美国占优；2、我国货币政策边际收紧短端流动性，市场利率上行，中美利差走阔。9月人民币兑美元汇率先升后贬，最高于9月18日收于6.7588，月底收于6.8106，我们坚持人民币兑美元汇率新中枢在6.75附近，上限为6.6，下限为6.9的判断，目前人民币汇率进入新区间波动，由于国内外形势变化仍可能较大，尚不具备持续升值或贬值的基础，未来宽幅波动的概率大。未来人民币超预期升值可能来自实体部门集中结汇、美元超预期下行；超预期贬值可能来自中美剧烈博弈超预期，但我们认为这几种情形出现的概率都不大。

外储较为乐观，国际收支稳定人民币汇率中枢上移将与外储形成正循环，未来一段时间我国国际收支可维持基本平衡，今年至明年初，国际收支均不会成为央行货币政策的首要目标。经常项目维持顺差是否会导致外汇储备或外汇占款超预期大幅增长？我们认为概率不大，首先，经常项目顺差被资本和金融项目逆差部分对冲，这使得今年以来结售汇数据并未出现持续顺差；其次，人民币汇率受美元指数波动、中美摩擦不确定性扰动，较难形成持续升值或贬值的预期，我们认为实体部门大规模结汇的概率较小。因此，国际收支基本平衡的情况下，外汇占款的稳定对银行间市场的流动性影响可能较小。对于后续货币政策的判断，我们提示关注金融稳定目标触发货币政策转向，重点关注政治局会议整体政策定调及DR007走势。

黄金储备持平，维持长期看好9月黄金储备6264万盎司，继续持平前值。9月受美元上行扰动，黄金价格震荡下行，但未来美国大选及国际政治经济局势仍然动荡，短期黄金价格可能仍有望得到提振。中长期看，我们认为黄金上行趋势仍未结束，未来7-10年美元大概率进入下行通道，坚定看好黄金长期投资价值。