王冠

近一个多月，级别上调现象再度引起市场关注——12家发债企业主体评级被上调为“AAA”。Wind统计，跟踪评级报告密集发布的6月，共有49家地方融资平台主体评级被上调，其中近一半为地市和县级平台；仅重庆交旅集团、内蒙古高新控股和石家庄城投等3家发行人评级被下调。

“干了七八年债券评级，评级公司并无绝对话语权。”高级分析师陈铭(化名)向记者倒出了一肚子苦水。陈铭先后在国内几家知名评级机构工作，参与过多家企业发债的驻场调研与评级报告撰写。

目前国内市场上的几家主要债券评级机构采取的都是“发行人付费”模式。“评级机构给出‘AAA’屡见不鲜，债市已形成了以AA、AA+为主流的评级分布，评级低于AA的情形越来越少。而债券等级的虚高，最终还是由投资人来买单。”评级行业乱象丛生，使得陈铭颇感失望。

据他观察，评级行业的利益输送往往发生在预评级环节，这已成为行业潜规则。

“每单25万”

“按相关规定，每个机构发债前都会找评级机构做评级，但当一个机构面临多家评级公司时，主导权就在机构了。”陈铭说，由于评级行业门槛较低，市场容量有限，各家评级机构竞争激烈。

目前国内信用评级机构已超过百家，其中有80多家主要做信贷评级。“为了防止价格恶意竞争，几家评级机构曾私下协商定下一个行业内部行为准则，规定在发行人付费模式下，大部分情况评级公司按项目收费，每单25万。”陈铭透露。

也有一些情况例外。评级公司的工作方式与咨询公司或会计师事务所类似，如果项目评级主体过多，资产包规模越大，涉及的人力成本就越大，评级公司内部就会以人工计价，即按每个分析师每小时300元的价格收费，如果项目需要10位分析师花费20天(8小时/天)，则项目预计花费48万元。

陈铭看来，“如何在价格相差不大的情况下拿下一单”成为了评级公司争夺市场份额的主要方式，主要战场就发生在“预评级环节”。

一般来说，企业发债评级流程相似：提出发债申请、评级机构预评级(多家评级公司参与)、机构确定评级公司、评级公司进场调研、评级公司提交访谈提纲、高层调研、整理工作材料、撰写调研报告、审查上会、最终确定评级等环节。

陈铭举例，“评级公司的客户经理与分管领导有业绩压力，价格相差不大情况下，为了拿下一个客户，往往采取上调企业评级达到吸引客户的目的；而客户为了降低融资成本，往往会选择在预评级环节给出最高评级的机构。”

由此造成的恶果是，部分评级机构往往屈从于企业客户要求，将信用级别作为主要竞争筹码。级别竞争较严重、等级向上迁移现象明显。陈铭感叹，评级中枢的上移会倒逼竞争对手跟着上调，形成行业恶性循环。

“AAA”占比高达12%

“没有人会愿意花钱来找别人揭自己的短，这相当于‘自买自卖’。”陈铭说，评级的主要目的就是要告诉投资人“发行人可能发生的违约风险”，需要相对中立，但揭示风险同时，还要对风险主体收费，就形成了一对矛盾。

三大国际评级机构——穆迪、标普和惠誉都是使用的“发行人付费模式”。

同是是发行人付费模式，评级结果却大相径庭。Wind统计，目前国内AAA企业已达295家，占所有参与评级的企业的12.48%。穆迪在北美市场的2357家工商企业评级主体中，只有6家被评为“AAA”，仅占0.25%；日本AAA企业略高，也仅为2.22%。

陈铭介绍，评级公司对企业评级前，首先会对企业所在行业做深度分析，根据企业资产、负债、现金流等指标排序，最后经过信用评审委员会评估，形成一个公允级别。

以陈铭所在评级公司为例，信用评审委员会一般以企业所在行业的高级分析师及相关负责人组成，一位高层担任主席。对于上会的评级报告，一般采取“三分之二通过制”，其中信用评审委员会主席具有一票否决权。

今年6月被上调为“AAA”的企业之一是湖南省高速公路建设开发总公司(下称“湖南高速”)。其在2012年审计中被查出资金违规，却仍在当时获得AA+评级。

湖南高速2009-2011年审计报告及2012年一季度财务报表显示，自身盈余积累尚不足以满足当期全部利息的偿付，短期内面临很大筹资和偿债压力。

中债资信评估有限责任公司(下称“中债资信”)对湖南高速评定的主体信用等级为“A+”，评级展望为“稳定”。中债资信是目前中国市场上唯一一家采用“投资人付费模式”公司，由央行主管的中国银行间市场交易商协会发起设立。今年1月，中债资信向市场公开披露评级结果，其评级结果较目前虚高的市场等级普遍“偏低”，据统计，中债资信低于市场对应级别的约占90%，其中70%低一或两个子级。

“采用投资人付费，是为了切断评级机构与受评对象之间的利益链条，确保评级的独立性。”中债资信相关人士说。

不过，投资人付费模式也遭遇了诸多问题。陈铭认为，有发行人配合意愿低、投资人不愿支付成本、对投资人影响力较弱等弊端，“搭便车也是一个很大的问题，一旦某个债券的评级报告被发行人买走，市场上所有人都知道评级结果了，就不会再花钱购买。”